2014年GDP的增速分析
2014年GDP的增速基本處于7%-7.5%的區(qū)間波動,7.5%被市場看成政府刺激經(jīng)濟(jì)的指導(dǎo)紅線。從季度數(shù)據(jù)來看,三季度是低點(diǎn),但經(jīng)濟(jì)實(shí)際上從一季度開始已經(jīng)放緩,較13年四季度直接下降0.3%。主要原因是投資的大幅下滑。2014全年宏觀經(jīng)濟(jì)最為流行的一個詞當(dāng)屬“新常態(tài)”。按照官方定義,經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”是指經(jīng)濟(jì)增速從高速增長轉(zhuǎn)為中高速增長,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級,第三產(chǎn)業(yè)、消費(fèi)需求逐步成為主體,城鄉(xiāng)區(qū)域差距逐步縮小,居民收入占比上升,發(fā)展成果惠及更廣大民眾。增長動力從要素驅(qū)動、投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動。
經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”也將是未來一段時期中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大背景。基于這個大背景,我們對2015年的宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測的前提假設(shè)是經(jīng)濟(jì)增長動力來自經(jīng)濟(jì)本身的自我調(diào)節(jié)能力。
1、房地產(chǎn)投資增速可能回落至9%
先看投資,投資一直被認(rèn)為是中國經(jīng)濟(jì)的增長引擎,短期而言,固定資產(chǎn)投資增長的快慢直接影響著經(jīng)濟(jì)增速,從構(gòu)成來看,固定住投資主要由三大塊構(gòu)成:基建、房地產(chǎn)和制造業(yè)。近幾年,房地產(chǎn)投資影響經(jīng)濟(jì)最甚。2009年至2013年,房地產(chǎn)投資增速基本保持在16%以上,一般都超過20%。但從14年開始,受人口紅利拐點(diǎn)和房地產(chǎn)調(diào)控繼續(xù)收緊的影響,房地產(chǎn)投資迅速下滑,直接拉低整個固定資產(chǎn)投資增速,拖累經(jīng)濟(jì)。14年房地產(chǎn)投資增速有望回落至12.5%。展望未來,雖然貨幣寬松有望維持,降息也會降低開發(fā)商負(fù)擔(dān),潛在購房者將提高住房銷售,然而從當(dāng)前的庫存狀況來看,開發(fā)商當(dāng)前關(guān)注的是消耗地產(chǎn)庫存,而非增加投資,因此我們認(rèn)為,2015年房地產(chǎn)投資的增速仍然下降,但下降的幅度收窄,房地產(chǎn)投資增速可能回落至9%。
2、固定資產(chǎn)投資增速約12%左右
房地產(chǎn)投資下降的同時,政府為穩(wěn)經(jīng)濟(jì),基建仍然是政策主要著力點(diǎn)。高鐵、道路、水利工程等成為2014年重點(diǎn)投資領(lǐng)域,主要目的也是為對沖房地產(chǎn)投資下滑風(fēng)險。14年一季度因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速下滑,基建投資加快,同樣的故事也發(fā)生在四季度。2015年房地產(chǎn)投資下滑趨勢不變的情況下,基建領(lǐng)域的增速仍然有望保持高位,預(yù)計基建投資的增速大約在15%。
制造業(yè)投資是一個內(nèi)生指標(biāo),主要還是與企業(yè)經(jīng)營預(yù)期有關(guān),經(jīng)濟(jì)下行的背景下制造業(yè)投資并不會上升。因此,根據(jù)房地產(chǎn)投資和基建投資增速估計2015年固定資產(chǎn)投資增速約12%左右。
3、消費(fèi)品零售總額的增速約12%
2014年政府政策意愿是通過刺激消費(fèi)來彌補(bǔ)投資的不足,但實(shí)際情況是社會消費(fèi)還有進(jìn)一步下滑的趨勢。消費(fèi)主要受到兩個因素影響:一是可支配收入,二是邊際消費(fèi)傾向。按照消費(fèi)的主體來分,消費(fèi)可分為居民消費(fèi)、廠商消費(fèi)和政府消費(fèi)。政府消費(fèi)被劃歸為政府購買,我們所說的三公消費(fèi)屬于政府消費(fèi)范疇。從影響因素來看,宏觀經(jīng)濟(jì)下行趨勢下,居民和廠商的可支配收入下降,即使存在棘輪效應(yīng),在連續(xù)三年的宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下,居民和廠商消費(fèi)很難保持強(qiáng)勁增長。近幾年居民消費(fèi)和廠商消費(fèi)的上升增長動力更主要受到消費(fèi)傾向提高影響,表現(xiàn)為消費(fèi)升級。政府消費(fèi)則受到三公消費(fèi)的沖擊繼續(xù)疲軟,在政府反腐力度不減的當(dāng)下,三公消費(fèi)沖擊短期可能難以回落,這會影響到政府消費(fèi)。
展望2015年,整體經(jīng)濟(jì)水平下滑趨勢并未改變,但降息有望提高居民可支配收入,因此居民消費(fèi)水平降低幅度估計不大,而消費(fèi)升級也會對居民消費(fèi)起到刺激作用。另外,明年的反腐影響邊際弱化,三公消費(fèi)的影響下降,政府消費(fèi)有望企穩(wěn)??傮w來看,我們認(rèn)為消費(fèi)增長穩(wěn)定,大幅增長或大幅下降的可能性均不大,這與消費(fèi)的特性有關(guān)。預(yù)計2015年社會消費(fèi)品零售總額的增速約12%。
4、外需會繼續(xù)向好
2014年總體上外需比較穩(wěn)定,但歐美經(jīng)濟(jì)運(yùn)行并不穩(wěn)定。美國QE大幕落下之際,全球流動性變化更加不確定。美國就業(yè)數(shù)據(jù)超出預(yù)期,加息預(yù)期強(qiáng)烈。歐洲經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步分化,特別是歐洲央行在寬松貨幣的政策上,雷聲大雨點(diǎn)小,讓歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇困難。我們認(rèn)為,2015年歐洲央行將進(jìn)一步寬松貨幣,歐洲經(jīng)濟(jì)從2015年有望開始向好。美國加息的時點(diǎn)雖然具有很強(qiáng)的不確定性,但我們相信美聯(lián)儲將通過前瞻性指引讓世界經(jīng)濟(jì)提前調(diào)節(jié)??傮w上我們?nèi)匀徽J(rèn)為2015年外需會繼續(xù)向好,這對中國出口是重要拉動。另外,人民幣匯率在2015年可能先貶值后升值,全年保持穩(wěn)定。據(jù)此,我們判斷2015年出口增速大約在8.5%。進(jìn)口增速與內(nèi)需有關(guān),2015年進(jìn)口增速大約在5.5%。
所以根據(jù)主要宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo),我們預(yù)測2015年GDP的增速大約在7%左右,四個季度的增速分別為7.1%、6.9%、7%和7.1%。經(jīng)濟(jì)增速放緩的同時,2015年的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改善,預(yù)計第三產(chǎn)業(yè)的比重有望達(dá)到50%。
5、央行可能會繼續(xù)采取降息政策
2015年流動性最大不確定性在于美聯(lián)儲加息時點(diǎn)。理論上,加息會導(dǎo)致國內(nèi)流動性逆轉(zhuǎn),套息資本外逃加劇。從目前的狀態(tài)來看,外匯占款趨勢性減少,這種趨勢預(yù)示著未來外匯占款將嚴(yán)重影響貨幣投放量。但是我們傾向于認(rèn)為,流動性雖然存在不確定性,卻有望平穩(wěn)過度。一方面,聯(lián)儲采取前瞻性指引政策,引導(dǎo)全球資本流動。當(dāng)加息成為現(xiàn)實(shí)后,實(shí)際上的沖擊可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。
另一方面,2015年經(jīng)濟(jì)下行,通縮加劇的背景下,一旦流動性受到?jīng)_擊,央行可能連續(xù)進(jìn)行非線性的快速降準(zhǔn)對沖(400bp以上)。因此,我們認(rèn)為2015年貨幣供應(yīng)量仍較穩(wěn)定,M2增速大約在12%左右。按照對M2和外匯占款的估計,央行也可能會繼續(xù)采取降息政策,利率整體水平有望最終下降100bp以上。